上周末，俄乌局势再度升级。俄罗斯军队继续在“乌克兰边境”集结后，美国总统拜登和俄罗斯总统普京上周六举行了一个小时的一对一紧急电话会议。拜登和普京都表示，双方官员将在未来几天保持联系，争取以外交方式解决问题。

目前，汇市、债市投资者仍大量持有卢布和俄罗斯债券，押注冲突不会导致战争。一些分析师担心，这种对俄乌冲突可能性的计价不足可能在稍后影响投资者。但与此同时，分析师却认为，以史为鉴，俄乌冲突前景对美股影响有限。此外，分析师对于冲突会如何影响美联储货币政策意见分歧。

汇市、债市押注不会升级

不少汇市、债市投资者仍然押注俄乌冲突不会升级为战争。近几个交易日，俄罗斯卢布和乌克兰格里夫纳对美元均走强，2月迄今分别升值3%和1.5%。而此前，卢布和格里夫纳在1月的最后一周一度处于多年低点。根据商品期货交易委员会（Commodity Futures Trading Commission）的数据，截至上周五，卢布净多头头寸达到23个月来的最高水平。

投资者表示，他们持有俄罗斯资产是因为得益于油价走高，俄罗斯目前的财务状况强劲。截至2021年11月，俄罗斯的经常项目盈余增加了3.5倍。截至12月，俄罗斯的国际储备达到6300亿美元，创历史新高，这被认为可用于缓冲货币下跌压力。

与汇市情况类似，债市自1月底以来也发生了急剧逆转。俄罗斯和乌克兰债券在今年1月一度遭到大幅抛售，但自1月底以来反弹。截至上周末，不论以美元计价还是以卢布计价的俄罗斯债券的价格均升至多年高点。乌克兰基准10年期国债的收益率也从1月11%的峰值降至9.8%。与此同时，乌克兰政府债务的信用违约掉期利差，即投资者需要乌克兰政府债券为违约可能性支付的额外溢价，比1月的峰值下降了一半以上。

Legal & General Investment Management的新兴市场债务主管帕特奈克（Uday Patnaik）近期就增值了俄罗斯债券。他称：“市场此前对俄乌冲突已经进行了足够的定价，我只是觉得，俄罗斯方面在该事件中不会做出出乎意料的举动。况且，俄乌边境上集结的军队也不足以攻占乌克兰。”他补充称，乌克兰东部的紧张局势可能会继续，而这种情况已经持续多年。

但一些分析师就警示称，目前的定价与风险不匹配，这意味着未来几周投资者可能会面临一个极端的结果。

“目前的定价很奇特，我认为这是对俄乌形势的天真解读。”BlueBay资产管理公司的新兴市场策略师阿什（Timothy Ash）称，“我看不到这一地缘政治风险有任何降低的可能性，我反而看到俄罗斯正在边境部署更多的军队。”

全球资产管理公司GAM的新兴市场债务基金经理麦克纳马拉（Paul McNamara）称，“市场似乎相信了俄罗斯声称的不会发动战争的说法。但在我看来，乌克兰东部局势可能会大幅升级，并因此使得俄罗斯面临更严厉的制裁。”因此，他指出，“俄罗斯卢布和债券很难维持目前的价格，看好这些资产的投资者可能会被‘彻底谋杀’。”

以史为鉴，美股受影响有限

上周五，受俄乌紧张局势影响，美股三大指数均遭遇重挫，道指大跌500点，纳指跌近3%，标普500指数跌近2%，大型科技股普遍走低，英伟达跌超7%、AMD跌超10%。不过，有分析师认为，地缘政治的不确定性以及由此产生的波动性可能会导致美股在短期内出现更为剧烈的下跌，但以史为鉴，美股往往会相对较快地克服地缘政治冲击。

券商LPLFinancial的首席市场策略师瑞安·德特里克（RyanDetrick）表示，从历史上看，二战后的绝大多数地缘政治事件并没有对美股造成太大影响，损失通常会很快恢复。“我们不能低估关于俄乌冲突的最新新闻对这一地区和可能受影响的人们意味着什么。但从投资的角度，我们需要记住，历史上重大地缘政治事件对美股的影响不大。稳健的经济可以帮助美股抵御很多地缘政治风险。”他举例称，在1963年11月约翰·F.肯尼迪总统（John F. Kennedy）遇刺后，美股曾录得最好的六个月表现。

此前，MarketWatch的专栏作家赫伯特（Mark Hulbert）也曾在研报中指出，我们能从过去的地缘政治危机中吸取的教训可能是，最好不要陷入恐慌。他引用奈德·戴维斯研究所（Ned Davis Research）收集的数据，分析了2001年9·11袭击前的60年中最严重的28次政治或经济危机。在19个案例中，道琼斯指数在危机开始六个月后走高。在所有28场危机中，道琼斯指数在其中19场危机发生后六个月均录得上涨，六个月的平均涨幅为2.3%。在9·11事件中，道琼斯指数一度下跌17.5%至当时的历史低点，但仅仅在六周后的2001年10月26日，就反弹到高于9月10日的收盘点位。

将如何影响美联储货币政策前景

在上周四续创40年最高同比增速的美国1月CPI数据公布后，市场押注更激进的美联储货币紧缩前景。CME FedWatch工具显示，市场对3月加息50个基点的押注已飙升至99%，更有投资者押注美联储可能在3月FOMC会议前加开一次议息会议提前加息。

但紧随其后，俄乌冲突就在上周五再度升级。与CPI走高带来的一致预期不同，分析师目前对冲突前景会如何影响美联储政策莫衷一是。

一些分析师认为，俄乌冲突导致的能源价格进一步飙升可能性会加剧美联储对通胀的担忧，从而增加美联储更快更激进启动货币紧缩的压力。

市场普遍预计，俄乌冲突将推高能源价格。上周五，WTI原油期货收于93.1美元/桶的近7年高位，布伦特原油期货也收于94.44美元/桶。Price Futures Group的市场分析师弗林（Phil Flynn）预计，一旦俄罗斯“入侵”乌克兰，能源价格将飙升，可能导致原油价格自2014年以来首次突破100美元/桶。他还表示，除了原油，鉴于俄罗斯是西欧天然气主要供应商，冲突升级还可能会导致欧洲天然气价格飙升。

美国联信银行大厦(Comerica Bank)的首席经济学家亚当斯（Bill Adams）称，“从美联储的角度来看，俄罗斯‘入侵’和能源价格上涨背后的通胀效应可能会超过此次冲击对全球增长的负面影响。通过推高能源价格，俄罗斯的入侵可能会加剧通货膨胀，并加大美联储提高利率的压力。”

但Infrastructure Capital Management的首席投资官哈特菲尔德（Jay Hatfield）则认为由冲突导致的对经济前景的担忧会使美联储放慢紧缩脚步。他在电邮评论中表示，如果俄罗斯“入侵”乌克兰，“将使我们更确信一个观点，即美联储将比市场目前认为的更加鸽派，因为战争将使经济前景更加不确定”。